Tehnica tranzactiilor in marja

Tehnica tranzactiilor in marja

Mecanismul tranzactiilor in marja este ilustrat in Figura 1, in care sint evidentiate principalele caracteristici ale tranzac­tii­lor in marja.

In primul rind, clientul beneficiaza de avantajele ce decurg din detinerea unui cont in marja in ceea ce priveste derularea tranzactiilor bursiere. Astfel, operatorul poate sa realizeze mai multe cumparari si vinzari pe baza contului respectiv, fara sa trebuiasca sa faca plata pentru fiecare cumpa­rare ori sa primeas­ca plata pentru fiecare vinzare: tranzactiile de sens opus se compenseaza reciproc, astfel incit brokerul urma­reste numai soldul contului clientului.

1 - clientul da ordin de cumparare si depune marja initiala;

2 - brokerul deschide un cont in marja clientului;

3 - brokerul executa ordinul in bursa;

4 - casa de compensatii remite brokerului titlurile cumparate, iar acesta le plateste in numele clientului, acordindu-i acestuia un credit;

5 - brokerul pastreaza titlurile ca garantie pentru creditul acordat;

6 - brokerul se refinanteaza la o banca, utilizind titlurile in calitate de colateral (garantie);

7 - banca asigura finantarea.

Pe de alta parte, contul in marja poate fi vazut ca un mijloc de achizitionare de titluri cu plata in rate. Daca, de exemplu, clientul varsa 10000$ ca marja initiala, cumparind 200 de actiuni a 100$, el devine debitor fata de broker cu 10000$. In continuare, clientul poate sa depuna periodic in contul sau fonduri banesti, reducind continuu datoria sa pina cind imprumutul brokerului este restituit. Toate cistigurile obtinute de client din derularea operatiunii se varsa in contul in marja, ceea ce contribuie la reducerea imprumutului acordat de broker.

Titlurile care fac obiectul unei cumparari in marja apartin, din momentul executarii operatiunii, clientului investitor (acesta are o pozitie long pe titluri); toate dividen­dele actiunilor respec­tive vor fi colectate de broker si trecute in contul acestuia. In schimb, clientul are pozitia de debitor pentru fondurile impru­mutate de la broker si este tinut sa-i plateasca acestuia dobinda. Nivelul dobinzii se stabileste in raport cu rata la care brokerul se refinanteaza de la banca, adaugindu-se la acesta un spread (de exemplu, dobinda perceputa de banca plus 1/2%).

Inregistrarea in cont a operatiunilor se face dupa cum urmeaza:

a) in creditul contului: acoperirea depusa de client in numerar sau sub forma de titluri; veniturile din vinzarile de titluri; dividendele aduse de actiuni;

b) in debitul contului: valoarea de piata a titlurilor cumparate in marja; dobinda la creditul acordat de broker.

Sa luam un exemplu. Un client da ordin firmei broker sa cumpere 200 actiuni AAA la cursul de 100$, pe baza unui depozit in contul in marja de 10000$ (marja initiala). Brokerul executa ordinul realizind o cumparare in marja; dupa 5 zile de bursa, el primeste titlurile si face plata acestora catre casa de compensatie, imprumutindu-l pe client cu diferenta pina la valoarea contractului (datoria fata de broker). Brokerul nu remite titlurile catre client, ci le retine ca garantie (colateral) pentru creditul pe care i-l acorda. Dupa 30 de zile, cursul actiunilor creste la 110$; ca atare, clientul da ordin de lichidare a pozitiei sale long, brokerul executind vinzarea titlurilor in bursa.

Cu un sold creditor de 11950$, clientul a obtinut un profit de 1950$ intr-o tranzactie bursiera in care a investit 10000$, adica o rata a profitului de 19.50%.

In al doilea rind, tranzactiile in marja se bazeaza pe fonduri imprumutate, ceea ce creeaza un 'efect de levier' (engl. leverage) pentru investitor, adica multiplica efectele asociate unui anumit plasament - profitul, respectiv pierderea potenti­ala.

Sa presupunem, de exemplu, ca un operator care dispune de un capital de 10000$ apreciaza ca o anumita actiune, care este cotata la 100$, va inregistra, in urmatoarele trei saptamini, o crestere de curs de 50%. El are doua posibilitati de a beneficia de pe urma sporirii asteptate a cursului:

- sa cumpere 100 de actiuni pe bani gata, urmind ca, peste trei saptamini, daca previziunea se realizeaza, sa le revinda, obtinind 15000$ (150$x100 actiuni), deci un profit de 50%;

- sa cumpere 200 de actiuni printr-o tranzactie 'pe datorie', deci in marja, platind o garantie de 10000$, adica 50%; daca previziunea de crestere a cursului se confirma, el va obtine, prin revinzare, 30000$, din care va restitui imprumutul de 10000$, raminind cu un profit de 10000$, adica 100%. (Nu s-a tinut seama de costurile implicate de realizarea opera_iunii.) Efectul de multiplicator este, in cazul de mai sus, de 2 ori, pentru o marja de 50%; in general, efectul multiplicator (k) se determina dupa formula: k=1/m%, unde m% este marja.

Tranzactiile in marja au insa si un grad ridicat de risc, rezultat din acelasi efect de levier. Intr-adevar, cumpararea in marja este profitabila atita timp cit piata este in crestere ('sub semnul taurului'). In caz contrar, riscul este cu atit mai mare, atit pentru operator cit si pentru firma broker cu care lucreaza, cu cit volumul datoriilor este mai mare, respectiv marja este mai mica. Daca, in exemplul de mai sus, cursul actiunilor nu creste la 150$, ci scade la 50$, clientul ar obtine prin revinzare numai 10000$ (200x50$). Cum imprumutul acordat de broker este de 10000$, clientul, in urma rambursarii acestuia, pierde intreaga suma avansata initial (o pierdere de 100%). Daca ar fi facut o tranzactie pe bani gata, pierderea ar fi fost de numai 50%: diferenta dintre valoarea initiala a titlurilor (100x100$) si valoarea titlurilor dupa scaderea cursului (100x50$=5000$).

In al treilea rind, o caracteristica a tranzactiilor in marja este faptul ca, in toate tarile unde acestea se practica, ele sint reglementate prin lege si supravegheate de autoritatea pietei. Principala modalitate de control al acestor operatiuni este stabilirea si urmarirea respectarii marjei, atit in valoare absoluta, cit si in marime relativa (in raport cu datoria clientului la broker). Practic, aceasta cerinta se reflecta in stabilirea - prin lege si prin regulamentul bursei - a marjei initiale si a marjei permanente.

Marja initiala (engl. initial margin) este valoarea fondurilor cash sau a titlurilor pe care clientul trebuie sa le depoziteze la broker inainte de a se angaja in tranzactie. In conformitate cu Regle­mentarea T a Fed, suma in numerar constituita pentru o tranzactie in marja este in SUA de 50% din pretul de cumparare la achizitiile de actiuni sau obligatiuni convertibile, respectiv de 50% din veniturile rezultate dintr-o vinzare scurta, dar cel putin 2000$. In cazul in care acoperirea se face cu titluri, clientul poate sa depuna numai anumite titluri, valoarea acestora fiind egala cu valoarea contractului. Aceasta marja trebuie sa fie respectata numai o data pentru fiecare pozitie (tranzactie initiata); altfel spus, daca suma respectiva a fost depusa, investitorul nu va mai primi nici o solicitare pentru noi fonduri in conditiile Reg T.

Marja permanenta sau de mentinere (engl. mainte­nance margin sau minimum maintenance) este un nivel minim al capitalului propriu pe care bursele de valori si firmele broker il solicita din partea clientilor pe tot parcursul tranzactiei (cit timp pozitia este deschisa). NYSE si NASD impun, de exemplu, ca marja relativa curenta a clientului sa fie tot timpul de cel putin 25% din valoarea de piata a titlurilor. Cind marja relativa a investito­rului scade sub acest procent, brokerul trimite un apel in marja (engl. margin call), prin care ii solicita clientului sa depuna o garantie suplimen­tara. Daca acesta nu se conformeaza, brokerul lichideaza pozitia clientului sau vinde titluri in contul clientului, astfel incit sa se reintre in marja de mentinere.

Contul clientului este nerestrictionat daca marja curenta este egala sau mai mare decit marja initiala stabilita de Fed (50% din valoarea de piata a tranzactiei). Diferenta in plus poate fi retrasa de client sau utilizata ca acoperire pentru o alta tran­zactie in marja.

Atunci cind marja curenta este sub nivelul marjei initiale, contul se cheama restrictionat. In aceste conditii, atita timp cit marimea marjei curente depaseate nivelul stabilit pentru marja permanenta clientul nu trebuie sa depuna o acoperire suplimenta­ra pentru pozitiile sale deschise. In schimb, efectua­rea de noi tranzactii este permisa numai daca investito­rul depune o marja suplimen­tara in confor­mitate cu cerintele marjei initiale pentru angajarea unei tranzactii.

Aplicatie: Pentru a ilustra modul de incheiere si derulare a tranzactiilor in marja vom prezenta citeva cazuri ipotetice referitoare la piata americana.

Cumparari in marja. Un client C da ordin unui broker FB sa cumpere in marja 100 de actiuni AAA la piata; FB executa ordinul la un pret de 80$/actiune. Prin urmare, valoarea de piata a titlurilor sau valoarea curenta a tranzactiei (market value - MV) este de 100x80$=8000$(MV). In conformitate cu Reg.T privind marja initiala (m_i), clientul va depune in cont o suma de bani repre­zentind capitalul propriu initial (equity - EQ), de 4000$ (8000$x50%). In acelasi timp, brokerul ii acorda un credit pentru diferenta dintre valoarea de piata si valoarea marjei, clientul devenind debitor la FB pentru suma respectiva (debit balance - DB). Situatia contului clientului va fi:

long 100 AAA la 80$ 8000$ (MV)

datoria la broker -4000$ (DB)

sold 4000$ (EQ)

Vom retine formulele:

- valoarea debitului clientului: DB = MV - EQ

- marja relativa curenta: m_c = EQ/MV.

Dupa cum rezulta din exemplu, clientul obtine titluri cu o anumita valoare de piata mizind (punind ca acoperire) o suma echivalenta cu 50% din valoarea tranzactiei, adica are acces la titluri care valoareaza 8000$, varsind doar 4000$.

Dupa deschiderea pozitiei, cursul titlurilor cumparate se modifica zilnic in sensul cresterii sau scaderii. Firma broker (in speta responsabilul cu contul - stockbrokerul) inregistreaza aceste modificari in contul clientului.

a) Curs in crestere

Sa presupunem ca pretul actiunilor creste pe piata la 100$; situatia contului clientului se va modifica dupa cum urmeaza:

long 100 AAA la 100$   10000$ (MV)

datoria -4000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 6000$ (EQ) SMA=1­000$

Prin cresterea valorii de piata a titlurilor cu 2000$, capitalul propriu al clientului s-a marit cu aceeasi valoare, debitul la broker raminind neschimbat. Pe de alta parte, in urma cresterii cursului, valoarea marjei curente a crescut peste marja initiala stabilita prin Reg.T: la o valoare de piata de 10000$, marja trebuie sa fie de 5000$ (10000x50%), raminind o diferenta de 1000$ fata de soldul (EQ) de 6000$.

Acest exces de marja (engl. excess equity) se varsa intr-un cont special numit SMA (Special Memorandum Account), un fel de 'garare' a sumei ce depaseste marja ceruta de Reg.T. In cazul nostru, automat in acest cont se trece o suma ce reprezinta 50% din valoarea profitului realizat (2000x50%).

Sumele din contul SMA pot fi retrase de client, operati­unea numindu-se preluarea profitului (engl. profit taking), sau pot fi utilizate pentru cumpararea de noi actiuni.

In primul caz, cel al preluarii profitului, situatia contului se va prezenta astfel:

long 100 AAA la 100$   10000$ (MV)

datoria -5000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 5000$ (EQ) SMA=0

Clientul a retras cei 1000$ din contul SMA, marimea capitalului propriu (EQ) reducindu-se cu aceasta valoare. Totodata, el utilizeaza integral facilitatea de finantare stabilita de Reg.T, adica datoria sa fata de broker creste la 10000$x1/50% =5000$. Rezulta ca din profitul rezultat in urma cresterii cursului (20$ x 100 actiuni = 2000$), 50% se preia cash de catre client, iar restul se adauga debitului clientului, sporind contributia brokerului la finantarea operatiunii, fara ca investitorul sa fi depus fonduri suplimentare ca acoperire.

O alta posibilitate este utilizarea excedentului inscris in SMA pentru cumpararea de noi actiuni, fara depunerea unei marje suplimentare.

Puterea de cumparare maxima care sta la dispozitia clientului este data de marimea excedentului multiplicata cu inversul marjei, adica, in cazul nostru:

1000$ x 1/50% = 2000$.

La un pret al actiunilor de 100$, clientul poate deci cumpara 20 noi titluri, situatia contului sau modificindu-se dupa cum urmeaza:

long 120 AAA la 100$   12000$ (MV)

datoria -6000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 6000$ (EQ) SMA=0

Valoarea capitalului propriu (EQ) ramine neschimbata, deoarece clientul nu a preluat cash si nici nu a depus fonduri suplimentare, ca acoperire in cont. Pe de alta parte, conform Reg.T, el are dreptul la o finantare din partea brokerului de 12000$ x 50% = 6000$. Utilizindu-se integral facilitatea de finantare, datoria clientului fata de broker creste la 6000$, adica cu 1000$ (ceea ce inseamna 50% din valoarea titlurilor nou cumparate). Prin urmare, in timp ce marja absoluta ramine neschim­bata (EQ=6000$), marja relativa se reduce (de la 60% la 50%), ceea ce nu inseamna decit faptul ca clientul a cumparat noi actiuni fara sa depuna cash, utilizind integral facilitatea de finantare (pina la limita marjei initiale, de 50%).

Remarcam ca in toate situatiile de mai sus clientul a beneficiat de un cont nerestrictionat, ceea ce i-a permis sa lucreze fara a depune o marja suplimentara. De fapt, fiind pe o pozitie long, el a beneficiat de cresterea cursului titlurilor.

b) Curs in scadere

Sa presupunem ca pretul actiunilor AAA scade de la 100$ la 90$. In acest caz, situatia contului clientului se modifica in felul urmator:

long 120 AAA la 90$ 10800$ (MV)

minus -6000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 4800$ (EQ) SMA=0

De data aceasta marja curenta (m=4800$/10800$=44%) este sub nivelul marjei stabilite de Reg.T (contul este restrictio­nat) si orice tranzactie din cont trebuie sa se faca prin reconsti­tuirea nivelului de 50% pentru marja. In schimb, marja curenta fiind peste cea permanenta (de 25%), clientul nu trebuie sa depuna o acoperire suplimentara la broker.

Vinzari in marja. Clientul poate sa isi reduca sau lichideze pozitia long prin vinzarea titlurilor care au fost anterior cumparate in marja. Din veniturile rezultate se acopera o parte din pozitia debitoare a clientului fata de broker si se alimenteaza contul SMA cu sume pe care clientul le poate folosi pentru scopurile aratate mai sus.

Sa presupunem ca, in exemplul prezentat, cind cursul titlurilor scade la 90$, clientul hotaraste sa vinda 40 actiuni AAA. Cum marja curenta este de 44.4%, contul este restrictio­nat. Ca atare, clientul nu mai poate face cumparari suplimentare in marja fara depunerea de noi fonduri proprii; in cazul vinzarii el trebuie, in conformitate cu prevederile din Reg.T privind retentia (engl. retention requirement), sa retina un procent din veniturile rezultate (acelasi 50%) pentru a reduce datoria fata de broker.

Revenind la exemplu, veniturile din vinzari se ridica la 40AAAx90$=3600$; valoarea de piata a pozitiei long se reduce cu suma respectiva, iar 50% din venit se crediteaza automat in SMA. Situatia contului se va prezenta astfel:

long 80 AAA (120-40) la 90$    7200$ (MV)

datoria -(6000-1800)  -4200$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 3000$ (EQ) SMA=1800$

Prin urmare, veniturile rezultate din vinzari (3600$) au fost repartizate in proportie de 50% pentru reducerea datoriei fata de broker (1800$), restul intrind in contul SMA la dispozitia clientului. Cei 1800$ din SMA pot fi retrasi cash sau utilizati pentru cumpararea de noi titluri in marja.

Sa presupunem ca investitorul a preluat profitul si, cind pretul actiunilor creste la 120$, el da un nou ordin de vinzare pentru 40 de titluri. Contul se va modifica in felul urmator:

long 40 AAA (80-40) la 120$    4800$ (MV)

datoria -(4200-2400)  -1800$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 3000$ (EQ) SMA=3000$

Veniturile din vinzari sint de aceasta data de 4800$ (40 actiuni x 120$), ele fiind utilizate, in parti egale, pentru reduce­rea datoriei la broker si pentru alimentarea contului SMA.

Se observa faptul ca, dupa vinzare, contul a devenit nerestrictionat, deoarece marja curenta (3000$/4800$) este mai mare de 50%. Mai mult, apare un excedent de marja de 600$ (3000$-2400$), care intra in SMA, marind disponibilul din acest cont la 3000$ (2400$ din vinzari plus 600$ excedent).

In cazul in care clientul preia cash disponibilul din SMA, situatia contului devine:

long 40 AAA la 120$ 4800$ (MV)

datoria -2400$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 2400$ (EQ) SMA=0

Apelul in marja. Dupa cum am aratat, clientul este tinut sa respecte nu numai marja initiala, ci si marja permanenta, aceasta din urma avind rolul sa-l protejeze pe brokerul care a acordat credit. In cazul unei evolutii adverse a pietei, care duce marja curenta sub marja de mentinere (25% pentru pozitii long) firma broker poate proceda la un apel in marja.

Trecind la un exemplu, vom pleca de la situatia investi­to­rului ilustrata mai jos:

long 100 AAA la 100$   10000$ (MV)

-5000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 5000$ (EQ)

Sa presupunem ca piata scade la 80$/actiune. Contul se va modifica dupa cum urmeaza:

long 100 AAA la 80$ 8000$ (MV)

-5000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 3000$ (EQ)

Marja curenta este acum de 37.5% (3000$EQ/80000$ MV), deci peste marja permanenta de 25%.

La o noua scadere a cursului pina la 65$, situatia se va prezenta ca mai jos:

long 100 AAA la 65$ 6500$ (MV)

-5000$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 1500$ (EQ)

De data aceasta marja curenta a scazut la 23% si brokerul face un apel in marja, solicitind clientului o garantie suplimentara. Clientul ar trebui sa aiba o garantie de cel putin 25% MV, adica 1625$. Prin urmare, el ar trebui sa depuna cash inca 125$, caz in care debitul se micsoreaza corespunzator, iar marja curenta reintra in limitele marjei permanente:

long 100 AAA la 65$ 6500$ (MV)

minus -4875$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 1625$ (EQ)

Daca pretul actiunilor AAA continua sa scada, brokerul face noi apeluri in marja.

In cazul in care clientul nu raspunde apelului in marja, brokerul poate lichida contul clientului, vinzind cele 100 de actiuni la 65$, din veniturile rezultate recuperindu-si creditul de 5000$ (inclusiv dobinzile), restul raminind la dispozitia clientului. O alta posibilitate ar fi aceea a lichidarii partiale a pozitiei clientului, ceea ce inseamna ca brokerul vinde titluri din contul clientului pina cind marja permanenta se restabileste. In exemplul de mai sus el ar trebui sa vinda titluri in valoare de cel putin (1/25%)x125$=600$, adica 10 titluri la cursul de 65$/actiune, intreaga suma rezultata din vinzari fiind folosita pentru reducerea debitului. Dupa vinzare, contul va arata in felul urmator:

long 90 AAA la 65$ 5850$ (MV)

minus (5000-650) 4350$ (DB)

__________ ______ ____ _­______­____

sold 1500$ (EQ)

Daca brokerul lucreaza cu o marja permanenta foarte redusa este posibil ca din valoarea de piata sa nu se poata recupera creditul acordat clientului. De exemplu, la o marja de 5%, in situatia de mai sus, brokerul ar trebui sa recupereze (1/0,05)x125=2500$. La o noua reducere a cursului, de exemplu la 40$, brokerul nu-si poate acoperi creditul acordat nici prin vinzarea integrala a titlurilor clientului.